Ефект «підігріву». Forbes обговорив макроекономічний порядок денний із заступником голови НБУ Дмитром Сологубом

Ми публікуємо основні тези, які головний макроекономіст країни озвучив в останньому інтерв'ю Forbes. Повну версію інтерв'ю читайте у липневому номері журналу.

Про коронакризу та її особливості

Криза, викликана пандемією, відрізняється від попередніх. Глобально схожих криз було всього дві: епідемія «іспанки» 100 років тому і Друга світова війна. Складно порівнювати економіку XXI століття і економіку тих часів. Тому і відповідь на цю кризу абсолютно не така, як раніше.

Уряди і центральні банки розвинених країн вирішили, що головне – це здоров'я людей. Вони повинні сидіти вдома, а держава за це заплатить. Зазвичай під час кризи допомагають тільки тим, хто має системне значення. А під час коронакризи допомагали всім. Це незвичайна ситуація для економіки.

Те, що відбувається з фондовим ринком, – ефект «підігріву». Економікам допомогли, вдихнули в інвесторів оптимізм. Не варто списувати з рахунків психологію. Якщо інвестори повірять у те, що це «бульбашка», то все може закінчиться непрогнозовано. Яскравий приклад – meme stocks, спекулятивні акції, ціну яких штучно розганяє група користувачів Reddit або Twitter. Я не кажу, що такий фокус можна вчинити з усім фондовим ринком, але такі ситуації доводять, що від психології учасників ринку залежить багато що.

Поки ми не розуміємо, чи закінчилася пандемія, чи попереду ще спалахи і нові карантини. Вакцинація у розвинених країнах практично закінчена. Але на ринках, що розвиваються, ситуація інша. Після стрибка захворюваності в Індії – стрибки у Росії, Індонезії, Південній Африці.

Про зростаючу інфляцію і вплив облікової ставки ФРС на економіку України

Дефляційні чинники, які існували останнім десятиліттям, нікуди не поділися. А те, що відбувається зараз, – тимчасовий дисбаланс між попитом і пропозицією. Останніми роками інфляція знижувалася в усьому світі – за винятком країн-аутсайдерів на кшталт Венесуели і Зімбабве. На це впливали чотири основні чинники: глобалізація, автоматизація, демографія і центробанки, які контролюють інфляцію незалежно від політичного циклу.

Якщо інфляційні очікування не вийдуть з-під контролю, то рано чи пізно ситуація згладиться. У США інфляційна мета – 2%. Зараз інфляція 5%. Але довгий час американська економіка була нижче межі мети. Тому ФРС не проти більш високих цін. Вони не вважають їх перешкодою для зростання економіки. Один із головних чинників для ФРС – ситуація на ринку праці. Ключова ставка може залишатися на поточному рівні, поки не зникне циклічне безробіття.

Морально всі готові, що рано чи пізно ставки підростуть. Навіть якщо це станеться, на тлі українських дохідностей вони все ще будуть дуже низькими. Ціна нашого п'ятирічного паперу – 12%, десятирічних treasuries – 1,5%. Масовий вихід інвесторів у разі підвищення ставок більш ймовірний для ринків, що розвиваються, зі ставками на рівні 3–4%. А для нас набагато важливіше, як виглядає в очах інвесторів загальна політико-економічна ситуація і чи триває співпраця з МВФ.

Про згортання антикризових монетарних інструментів і вплив на курс

Довгострокове рефінансування було кризовим інструментом. Темпи зростання зарплат, роздрібного товарообігу, ВВП і так далі, свідчать, що гостру фазу кризи ми пройшли. Головні завдання рефінансу – стабілізувати економіку, підтримати криву ОВДП і допомогти банкам із кредитуванням – були виконані.

Більша частина великих банків рівномірно збільшили свій кредитний портфель і портфель ОВДП. У банків немає проблем із ліквідністю: вартість фондування перебуває на історично мінімальному рівні. Стабільності банківської системи нічого не загрожує. Активно нарощувати кредитування банкам заважає не відсутність ліквідності, а відсутність надійних клієнтів і невизначені політико-економічні перспективи.

Коливання курсу досить серйозні, але ми не бачимо негативних наслідків для економіки. Пам'ятаєте, скільки було переживань щодо ревальвації 2019 року? Багато хто пророкував крах. Але замість цього ми пройшли кризу 2020-го багато в чому краще за інші країни. У 2019 році Нацбанк викупив до резервів $8 млрд, а у перші тижні карантину ми продали $2 млрд, оскільки був панічний попит.

Як буде розвиватися ситуація з курсом, залежить від світових цін, зарубіжних інвесторів і економічних тенденцій. Наприклад, на експортерів світові ціни впливають набагато сильніше за курс. За падаючого курсу ефект зростання цін виробників згладжується. Міцна гривня позитивно впливає на інфляцію, стримуючи зростання цін.

Про те, коли закінчиться ера «дешевих грошей», які наслідки для України і як до них підготуватися

Якщо трапиться обвал на світових фондових ринках, нас зачепить. Інвестори будуть виходити з ринків, що розвиваються. Але ступінь стійкості нашої економіки набагато вища, ніж 2008-го або 2014 року. У другому кварталі 2020 року ВВП впав на 11%, економіка майже перестала працювати. Але люди і банківська система набагато спокійніше пережили кризу, ніж у 2014-му, коли економіка падала на 15%. Кредити гасилися, ліквідності вистачало, критичних дисбалансів не виникло.

До нової кризи нас може підштовхнути не висока інфляція чи курс валюти, а дисбаланс між витратами і доходами бюджету за високої вартості запозичень. Дисбаланс у фіскальній сфері створює «тіньова» економіка – занадто багато грошей проходить повз каси. Розрив між витратами і доходами потрібно фінансувати. А це дорого, тому що суверенний кредитний рейтинг у нас низький. Без підтримки МВФ, який виступає своєрідною парасолькою, нам буде складно.

Головне – диверсифікація активів. Які сектори виявляться у виграші, прогнозувати складно. Але тренди особливо не змінюються: автоматизація виробництва, технологічність, збереження трудових ресурсів – галузі, які зможуть перебудуватися і відповідати цим характеристикам, виявляться сильнішими за інших.