Концепция earn-out проста: покупатель платит большую часть цены вперед, а выплата остатка зависит от будущих успехов. Но это рисковый инстумент. Почему и как им пользоваться
В 2020 году из-за пандемии COVID-19 активность M&A в мире упала на 6,6%, до $3,2 трлн, согласно данным Mergermarket. Неопределенность сохраняется и в 2021-м, поэтому покупатели и продавцы очень субъективно оценивают перспективы компаний при сделках. Это увеличивает разницу в ценовых ожиданиях сторон и уменьшает количество сделок.
В Украине внутренний M&A-спрос ограничен финансовыми возможностями покупателей. У иностранных инвесторов большого интереса к украинским активам тоже нет. Чтобы преодолеть разницу в оценках и увеличить вероятность завершения сделки, стоит использовать earn-out.
Концепция earn-out очень проста: если продавец считает, что его бизнес стоит $100, а покупатель готов заплатить $80, можно преодолеть тупик и договориться, что клиент оплатит $20 разницы на протяжении определенного периода времени, когда компания достигнет результатов. То есть покупатель платит большую часть цены вперед, а выплата остатка зависит от будущих успехов.
Статистика показывает, что около 22% M&A-сделок содержат в себе earn-out (Global Deal Points – внутреннее исследование BakerMcKenzie условий в более чем 300 сделок M&A). При этом в 50% случаев сумма earn-out составляет более четверти от общей цены сделки.
Несмотря на это, earn-out достаточно рискованный инструмент. Большинство судебных споров по M&A-сделкам возникают как раз относительно механизма earn-out.
Причины проблем
1. Непонимание, какие KPI лягут в основу определения дополнительного платежа
Earn-out обычно базируется на выручке, валовой марже, EBITDA или чистой прибыли. Могут быть также нефинансовые цели. Например, для фармацевтической компании вывод на рынок / получение регистрации для нового продукта.
2. Вопрос, кто контролирует бизнес.
Большинство споров относительно earn-out возникают из-за того, что покупатель может вести бизнес не так, как бы это делал продавец. Например, справедливо ли определять сумму earn-out по выручке, если покупатель уволил директора по продажам или если не инвестирует в рост?
Если продавец контролирует бизнес и имеет earn-out, привязанный к выручке, справедливо ли учитывать продажи с низкой маржой? Справедливо ли базировать earn-out на EBITDA, если продавец не имеет контроля над затратами?
3. Для покупателей, которые оставляют топ-менеджмент с большим пакетом earn-out, есть риск того, что руководство будет растягивать earn-out за счет долгосрочных перспектив компании.
Такой earn-out также может создавать проблемы для внедрения культуры нового собственника. Часто продающая команда хочет вести бизнес по-старому вместо того, чтоб передавать контроль над финансами или операционной деятельностью.
4. Риски манипуляции метриками.
Финансовые показатели могут варьироваться в зависимости от того, кто имеет доступ к первичной документации. Кроме того, хорошее знание учетных концепций может позволить использовать их по правилам, но в свою пользу.
Примеры манипуляций покупателем:
- увеличение дискреционных расходов (например, на рекламу или тренинги персонала),
- перенесение признания выручки на период после earn-out,
- перевод клиентов или контрактов на другие компании покупателя.
Примеры манипуляций продавца в случае, если он какое-то время управляет бизнесом после сделки:
- краткосрочное увеличение продаж с предоставлением различных поощрений клиентам компании (например, бонусы, скидки и т.д.),
- перенос дискреционных расходов на период после earn-out для максимизации EBITDA.
5. Важный аспект – срок earn-out.
Редко когда earn-out длится более одного-двух лет. По прошествии этого времени компания может измениться до неузнаваемости. И вряд ли показатели бизнеса все еще будут «наследием» продавца. При длительности earn-out более трех лет появляется усталость от того, что цель еще так далеко.
Несмотря на возможные проблемы после сделки, выгоды earn-out значительно превышают риски.
- Увеличивается количество потенциальных покупателей, что создает конкуренцию и повышает стоимость сделки для продавца.
- Earn-out может предоставлять продавцу неограниченную выгоду от роста бизнеса. В этом случае он не только покроет разницу в оценке, но, возможно, получит больше.
- При earn-out продавец будет оказывать полную поддержку во время передачи бизнеса. Это может означать передачу клиентов, баз данных и пр.
- Есть ситуации, когда споры о сумме связаны не с ожиданием разных результатов, а банально с тем, что покупатель не может заплатить сразу из-за отсутствия внешнего финансирования или высокой стоимости денег. Тогда за период earn-out он может собрать полную сумму.
Соблюдайте простые правила, которые помогут избежать проблем в будущем
1. Для определения суммы earn-out используйте показатели, которые являются как можно более высокими в P&L. Лучше всего – выручка или валовая прибыль.
Чем выше показатель в P&L, тем меньше возможностей для манипуляции цифрами. Также стороны должны договориться о том, как будут рассчитывать KPI.
2. Срок earn-out должен быть один–два года.
3. У каждой стороны должны быть одинаковые возможности получать и анализировать отчетность.
4. Если покупатель требует от продавца содействия в передаче бизнеса, то нужно убедиться, может ли последний это проконтролировать и соизмерим ли объем такой работы с размером earn-out.
5. Стремитесь к тому, чтобы получать сразу всю справедливую стоимость бизнеса, основанную на базовой траектории его развития. Однако используйте earn-out, чтоб получить часть дополнительных выгод, если реализуется оптимистический сценарий.
6. Детально опишите те действия, которые контролирующая бизнес-сторона не сможет совершать в период действия earn-out, а также ее обязательство вести бизнес «как обычно» и развивать его.
7. Предусмотреть финансовые поправки к отчетности за период earn-out, если будут обнаружены манипуляции показателями со стороны покупателя.
Earn-out выгоден как для покупателя, так и для продавца. Последнему он позволяет увеличивать количество заинтересованных в покупке и повышать цену за счет конкуренции. А покупатель может получить нужную цену, не принимая на себя все риски.
Вы нашли ошибку или неточность?
Оставьте отзыв для редакции. Мы учтем ваши замечания как можно скорее.
