Украина уже имеет правовую рамку для выпуска облигаций местных займов, однако их использование общинами до сих пор остается единичной практикой. Что нужно изменить, чтобы этот инструмент начал работать на восстановление общин, — рассказывает исполнительный директор аналитического центра EU-LEAP Валерия Гриценко.
Журнал Forbes Ukraine – у продажу з безкоштовною доставкою
Четвертий номер Forbes Ukraine у 2026 році – про людей і бізнеси, які вже сьогодні визначають майбутнє країни. Усередині – «30 до 30», 15 перспективних ветеранських компаній, 20 франшиз із потенціалом зростання, Говард Баффет і $1,4 млрд допомоги Україні, ціна війни для бізнесу та українське мистецтво воєнного часу.
Как общине восстановить водоснабжение, обновить транспорт или построить жилье для ВПЛ, если не хватает бюджетных и грантовых средств?
По оценке RDNA5, на восстановление Украины в течение следующего десятилетия потребуется $587,7 млрд. Покрыть эту сумму можно только за счет сочетания различных источников финансирования.
Облигации местных займов могут стать одним из таких инструментов, если устранить барьеры, которые затрудняют их выпуск, повышают его стоимость для общин и снижают привлекательность для инвесторов.
Заощаджуйте, отримуючи 6 журналів за ціною 4
Купуйте річну передплату на шість журналів Forbes Ukraine за 1 799 грн замість 2 400 грн. Читайте головні історії українського бізнесу, ексклюзивні рейтинги та глибоку аналітику в кожному номері.
Рынок существует, но он не стал системой
За более чем 30 лет муниципальные облигации выпускали лишь 19 городов. Объем внутренних размещений составил около 16,88 млрд грн, внешних — $1,15 млрд. На Киев пришлось 62,1% внутренних размещений, а вместе с Харьковом и Львовом — 89,6%. Последний выпуск состоялся в 2021 году.
Для большинства советов кредит остается более привычным вариантом благодаря устоявшейся процедуре и наличию одного кредитора. Облигации требуют более сложной подготовки, однако позволяют привлечь более широкий круг инвесторов и согласовать финансирование и погашение с реализацией конкретного проекта.
Выпуская облигации, община берет на себя обязательство вернуть средства и выплатить проценты в соответствии с установленным графиком. Инвестор оценивает ее способность выполнить эти обязательства — стабильность бюджетных доходов, долговую нагрузку, качество управления и финансовую прозрачность.
Поэтому выпуск облигаций требует профессиональной команды, реалистичного проекта и оценки рисков для бюджета. Дополнительные меры предосторожности предусмотрены Бюджетным кодексом. По общему правилу совокупный местный и гарантированный общиной долг на конец года ограничен 200% среднегодовых доходов общего фонда за три года, предшествующих решению о заимствовании или гарантии (без НДФЛ и межбюджетных трансфертов). Ежегодные расходы на обслуживание долга ограничены 10% расходов общего фонда.
Инвестгид от Forbes Ukraine: новая рассылка о частных инвестициях
Четыре барьера между обществом и капиталом
Годовой бюджетный цикл и многолетние проекты.
В июне 2026 года НКЦПФР упростила процедуру эмиссии, отменив привязку объема выпуска к дефициту бюджета развития, введя базовый проспект для нескольких публичных предложений и электронную подачу документов. Однако бюджетные согласования по-прежнему привязаны к году, в то время как проекты продолжаются дольше. Необходим механизм продления их финансирования без повторного прохождения уже завершенных процедур.
Налоговое неравенство в отношении ОВГЗ.
Доход физического лица от ОВГЗ освобожден от налогообложения, а доход от облигаций местного займа облагается НДФЛ и военным сбором — в сумме 23%. По расчетам EU-LEAP, только для компенсации налоговой разницы ставка общины должна быть в 1,299 раза выше ставки ОВГЗ — еще до учета ликвидности и кредитного риска.
Дорогая и фрагментированная подготовка.
Для согласования с Минфином общины повторно предоставляют данные, которые уже имеются в государственных системах. Каждый совет самостоятельно ищет андеррайтера, консультантов, рейтинговое агентство и готовит документы. Для средней общины эти расходы могут свести на нет экономический смысл выпуска муниципальных облигаций.
Узкий круг инвесторов и низкая ликвидность.
Иностранный капитал поступает в общины преимущественно в виде кредитов международных финансовых организаций. Доступ институциональных инвесторов к муниципальным облигациям ограничен, а механизмов поддержания ликвидности не хватает. Это повышает стоимость заимствований и затрудняет продажу ценных бумаг до погашения.
Решения для запуска рынка
Начать следует с налогового равенства. Освобождение доходов физических лиц от облигаций местных займов от НДФЛ и военного сбора по аналогии с ОВГЗ устранит необходимость компенсировать налоговую разницу более высокой ставкой.
Бюджетные процедуры должны соответствовать срокам реализации проектов. Серийные выпуски и использование целевых остатков в последующие годы без повторного согласования позволят привлекать средства в соответствии с графиком работ.
Подготовку выпусков могла бы осуществлять специализированная муниципальная финансовая организация, опираясь на опыт Дании, Швеции и Франции. В ее задачи входили бы разработка типовых документов, оценка рисков и сопровождение заимствований. Для небольших общин целесообразно разработать механизм объединения потребностей в единый портфель с четким определением обязательств и ответственности участников.
Для расширения спроса и повышения ликвидности целесообразно рассмотреть вопрос о доступе нерезидентов через Clearstream и о возможности принятия этих ценных бумаг в качестве обеспечения по операциям рефинансирования НБУ.
Отдельный приоритет — обучение представителей общин возможностям и условиям облигационного финансирования. Понимание процедур выпуска, стоимости заимствований и долговых рисков поможет общинам оценить целесообразность использования этого инструмента для собственных проектов и подготовиться к его применению.
Чтобы муниципальные облигации стали эффективным инструментом восстановления, их выпуск должен быть экономически оправданным для общины и привлекательным для инвестора. Согласованные правила предоставят общинам реальный выбор в отношении того, как финансировать восстановление в пределах собственной платежеспособности.
Уже сегодня следует готовить выпуски для восстановления критически важной инфраструктуры, школ, больниц и строительства укрытий. Завершенные объекты и своевременно выполненные долговые обязательства подтвердят эффективность этого инструмента. Первые успешные выпуски укрепят доверие инвесторов и покажут другим общинам проверенный путь к финансированию восстановления.
